ARM到底有多吃香，軟銀到底用了什麼併購手段？

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【導讀】

日 本電信巨頭軟銀7月18日宣布將以243億英鎊（約合320億美元）現金收購英國晶片設計公司ARM，這將成為軟銀史上最大收購交易，也是英國脫歐公投後 的首筆大型併購交易。

目前ARM已經接受軟銀提出的收購要約。

工作室推出深度研究三部曲，為您獨家分析其中的來龍去脈及相關投資方向。

【為了收購ARM，軟銀大肆拋售資產並舉債】

軟 銀雖然是一家以電信為主業的科技公司，但讓其聞名於世的還是其作為綜合性風險投資公司對雅虎（1996）、阿里（2000）、盛大（2003）一本萬利的 成功投資。

孫正義的軟銀每一次下注都帶著極大的風險，而過去的成功則一再證明了孫正義決策的正確，但這一次收購ARM仍會延續以往的成功嗎？

1. 若為ARM故，阿里SUPERCELL皆可拋？YES！

2016 年5月，軟銀16年來首次減持阿里巴巴股票套現百億美元。

5月31日，軟銀宣布計劃出售約79億美元阿里股票，這是軟銀16年來首次拋售這家中國電商巨頭 的股票，並在6月1日-3日連續三天減持阿里巴巴的股份，減持額度第一天達到79億美元，第二天上升至89億美元，至第三天，軟銀最終套現金額達100億 美元。

在減持完成後，軟銀持有的阿里巴巴股份將降至28%。

軟銀在相關公告中稱，此次交易源於軟銀集團對資本結構和降低負債規模的需求。

2016 年6月，軟銀以730億日元拋售GungHo股份。

在拋售阿里股份的幾天後，軟銀又拋售了日本手游大廠GungHo約730億日元（約6.85億美元）持 股。

交易完成後，GungHo相當於從軟銀手中收回了90%其原先持有的股份，在事實上脫離了軟銀集團。

而軟銀在聲明中指出，這項措施是是「軟銀2.0轉 型策略的一部分」，推動軟銀成為國際企業。

2016 年6月，軟銀出售《部落衝突》開發商Supercell全部持股。

6月21日，軟銀宣布以78億美元將持有的72%Supercell股份全部出售給騰 訊。

交易完成後，騰訊以86億美元從軟銀、若干Supercell員工股東及前員工手中獲得約84.3%的股份。

公開資料顯示，截至2015年 底，Supercell凈資產為8.16億歐元（摺合9.23億美元），當年實現營收23.3億美元，凈利潤達到了9.64億美元。

最 終，我們可以發現軟銀此前系列減持的真正目的並非其所聲稱的——是為了優化資本結構和降低負債云云，工作室認為真正目的是為提出對ARM的收購要約做准 備。

可見，為了真愛ARM，軟銀拋售了大量具有變現價值的資產，連極具未來投資價值的阿里巴巴股權和堪稱現金奶牛的SUPERCELL，軟銀都拋棄了。

2. 軟銀舉債收購ARM是英雄救美？No！

作為相對獨特的科技型公司，ARM在智能硬體領域被稱為「上游的上游」，由於獨特IP授權商業模式，ARM也被稱為「誰都沒有必要收購的公司」。

但同時這種商業模式也導致了ARM20多年以來規模受到極大限制。

2010 年以前，ARM的營收曾經長期停留在6億美元以下；截至2015年，它的年營收僅僅為10多億美元（約10億英鎊），軟銀提出收購前ARM公司的市值約為 220億美元。

由於ARM的營收規模偏小，整體收益規模無法提高，導致ARM的技術研發與產品創新無法得到強大的資金支撐，從而難以形成新的、更強大的競 爭優勢。

因此，多年來，ARM總是有被蘋果、英特爾、AMD收購從而喪失獨立競爭地位的傳聞。

當軟銀收購ARM被公司董事會接受後，有評論稱由於軟銀具備強大資本等優勢，可以在創新成本、市場轉型、商業模式重塑、全球化等方面給予ARM極大的幫助。

但軟銀此次舉債收購真的是英雄救美嗎？

再看看收購ARM前的軟銀：

在 提出收購ARM前，孫正義的軟銀在近年逐漸失去了原有的光芒，早已不是一直存在於人們印象中那個有如神助、點石成金的風險投資公司了，其主因就是2013 年對北美電信運營商Sprint的冒險併購。

孫正義原本計劃利用北美各大運營商割據的弱點，通過促成Sprint和T-Mobile的合併，再發動價格戰 壟斷北美市場。

但 這個完美計劃，因為美國電信監管機構的反壟斷干涉而無法實現，致使T-Mobile意外崛起，而當時斥資216億美元收購的美國第三大運營商Sprint 滑落至第四，此後軟銀追加投資160億美元等一系列補救措施，最終仍無法避免Sprint債台高築，從而導致軟銀隨後數年身陷事前難以預料的泥潭。

截至2016年3月底，軟銀的財務報表上已有近1082億美元的債務，已經超過了當時軟銀的市值，而軟銀當時持有的現金和可變現證券還不到230億美元，同時軟銀過去兩個季度凈利潤分別同比下滑88%和49%，因此軟銀遭評級機構穆迪級降至垃圾級。

正 是由於這個原因，過去兩個月軟銀拋售Supercell與阿里巴巴優質資產套現的舉動被外界解讀為優化資產負債表，但事實表明這些只是孫正義為下一場豪賭 準備的賭資。

而此次收購ARM，僅僅依靠前期拋售優質資產所獲得的現金還遠遠不夠，軟銀還需要大舉借貸以完成這筆收購。

因此收購ARM交易成功會進一步惡 化軟銀的債務狀況。

因此，工作室認為軟銀舉債收購ARM並非是英雄救美式的舉措，很大程度上更像是軟銀為了擺脫目前泥足深陷的困境，提振自身股價的一種豪賭。

【大批覬覦ARM已久的「程咬金」正在路上？】

1. 關於ARM併購緋聞史

由於ARM授權模式帶來的高利潤率，特別是ARM手握著AA生態系統的IP核，因此在過去多年躍躍欲試的潛在收購者也十分眾多的。

（1）蘋果

作為ARM緋聞收購方的主角，關於蘋果收購ARM的傳聞從2010年至2015年一直沒有中斷過。

2010 年初，蘋果擁有417億美元現金，面對營收不足6億美元的ARM，有傳聞稱蘋果有意以80億美元收購ARM。

如果收購成功，蘋果可實現底層的技術壟斷，核 心產品優勢將更加突出，蘋果可以通過提高ARM的技術授權費用甚至完全停止授權ARM晶片技術的方式，將競爭對手遠遠拋在後面乃至完全扼殺。

但是時任 ARM執行長沃倫•伊斯特對此回應道：「收購ARM沒有任何經濟學意義。

如 果有人要收購ARM，唯一的目的就是扼殺競爭。

」ARM認為自己作為一家獨立的公司會更有價值，如果有買家收購ARM則是在浪費金錢。

所以，2010年的 收購傳聞就這樣結束了。

2015年半導體併購大潮中，蘋果對ARM沒任何表態，但還是再次成為業內分析人士期望的「聯姻」對象，原因很簡單，ARM對蘋果 的未來太重要了。

但蘋果雖然緋聞纏身卻至今未得ARM芳心。

（2）甲骨文

2010 年9月，甲骨文CEO拉里•埃里森表態，將收購一些晶片公司，希望擁有更多的半導體智慧財產權，學習蘋果模式。

由於蘋果的iPhone、iPad等產品使用 ARM架構晶片技術授權，使得ARM成為收購傳言的最大主角。

有分析師稱，儘管埃里森並未表明一定要收購ARM，但甲骨文收購ARM是有意義的。

隨後，倫 敦股票交易所的ARM股票也出現大漲。

但對此ARM也沒有明確表態，只是多次表示，只需購買許可，無需收購該公司，ARM的競爭對手也可以使用其技術，這 註定了這場收購將以傳聞的形式告終。

最終，在2013年ARM與甲骨文開展深度合作，簽下Java合作。

（3）英特爾

話 說這英特爾與ARM的淵源頗深，當初英特爾曾收購StrongARM，並發展了基於RISC架構的XScale晶片，將ARM架構發揚光大，卻最終拋棄了 XScale，讓ARM得以繼續發展。

如果英特爾能夠預見到如今ARM獨霸移動智能領域的現狀，一定會親手把StrongARM殺死，繼續發展自己的 RISC晶片，以當時Intel與ARM實力的巨大懸殊，Intel想要扼殺ARM簡直易如反掌，那麼也就沒有了10年後與英特爾分庭抗禮的ARM。

如今的ARM對於英特爾而言，已經成為一個尾大不掉、難以戰勝的對手，在移動晶片領域，Intel還無法與ARM抗衡，而ARM想遏制Intel的進攻也絕非易事；Intel會不斷地爭奪ARM的份額，而ARM也會慢慢向PC領域滲透。

ARM 已經滲入到移動晶片領域的各個角落，即使Intel也無法完全擺脫。

雖然Intel堅持在智能移動領域使用自己的X86架構，但是在總線和外設方面卻不得 不向ARM妥協。

處於功耗的考慮，Intel不得不採用ARM的AMBA總線。

ARM已經利用AMBA總線控制了整個智能移動半導體界，將來即使 Intel處理器依賴AMBA外設戰勝了ARM內核，Intel處理器仍然會被ARM陣營重新綁架。

工作室認為，英特爾收購ARM成功即形成壟斷，不收購則ARM成為威脅；這也許是至今英特爾沒有或者無法收購ARM的根本原因。

2. 半路上潛在的「程咬金」

雖然ARM已經接受軟銀提出的收購要約，但後續程序還較為漫長，收購最終實現還尚需時日。

同時由於ARM晶片架構專利的戰略影響十分重大，又具有較高的市場價值，因此不能排除有其他企業出價競購ARM。

工作室認為最為主要的潛在競購者主要有蘋果、英特爾以及紫光集團。

（1）蘋果與英特爾

苹 果作為ARM的主要客戶、英特爾作為ARM最主要競爭對手，都具有充分的收購動機，甚至在資金方面較軟銀具備優勢。

截止今年第一季度，蘋果公司財報顯示其 持有2330億美元的現金和投資，以及800億美元的負債，1530億美元的凈現金。

蘋果擁有足夠的現金資源收購ARM。

截止第二季度末，英特爾公司手持 現金及現金等價物共計59.88億美元。

英特爾預計2016財年第二季度營收為135億美元，上下浮動5億美元，超出分析師此前預期；且英特爾強調，2016資本支出不縮水，資本支出95億美元加減5億美元，還較去年增加22億美元左右。

相比於軟銀的舉債收購，蘋果和英特爾的財務狀況更佳。

但正如上文所分析的，蘋果與英特爾收購ARM的最大障礙還是壟斷問題。

軟銀作為獨立第三方，收購ARM對晶片行業影響不大，暫時不存在壟斷問題；但如果是英特爾或者蘋果購買了ARM，就會在相關行業內形成顯著的壟斷。

（2）紫光集團

收購ARM當然不能排除有錢任性、又急於在集成電路行業有所作為的紫光集團，2016年紫光集團制定了全面收購、境外入股、境內合資等三個既定的發展路徑，因此ARM一定在紫光集團收購名單的榜首，尤其是在中國大陸不缺資金的當下。

趙偉國曾公開表示過，紫光集團的現金積累是每年按照總資產的15%來儲備，去年紫光集團1100億的資產，母公司可動用現金150億，其中少量資金，大約十幾個億，進行一些短期的股票投資。

因此，對於紫光集團而言，錢從來不是問題，即使剛剛入股了武漢中芯成立長江存儲。

紫 光集團在中國IC企業海外收購中是成果最為顯著的，從展訊、銳迪科，到新華三，西部數據，再到力成、南茂，紫光集團就是那把中國為了IC產業海外併購打磨 的最快的刀。

但是，這把刀要切的不是黃油，而是已開發國家最為看重的集成電路和晶片產業，美光、海力士、日月光、聯發科等一長串無情的拒絕，入股西部數據的 半途而廢，與日月光爭奪矽品的敗興而歸，都體現了中國IC企業海外併購的無比艱難，尤其是那些具有戰略性的收購。

由於美國為首的西方國家對中國進入集成電路等高端產業的強烈抵制，紫光集團收購ARM的難度可以說是天頂星級。

但即使如此，工作室也希望紫光集團為代表的中國企業能夠進行一次嘗試，因為ARM的戰略價值和稀缺性，並為未來收購積累更多經驗。

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