SPAC上市的美國主板和中國主板有什麼不同丨文銀國際

眾所周知，市場上的SPAC上市多是登錄美國主板（紐交所或納斯達克）。

而美國主板實行的是註冊制，其便利公平多為金融圈津津樂道。

2019年1月23日下午，全面深化改革委員會第六次會議審議通過了《在上海證券交易所設立科創板並試點註冊制總體實施方案》、《關於在上海證券交易所設立科創板並試點註冊制的實施意見》。

一時之間，大家都在討論註冊制，除了這三個字，背後具體含義估計都是一知半解。

那麼，註冊制究竟是什麼？註冊制與核准制有什麼卻別？SPAC登錄的美國主板、中國主板有什麼不同？在此，文銀國際將會一一道來。

什麼是註冊制

註冊制是指證券發行申請人依法將與證券發行有關的一切信息和資料公開, 製成法律文件,送交主管機構審查，主管機構只負責審查發行申請人提供的信息和資料是否履行了信息披露義務的一種制度。

註冊制的核心是要證券發行人提供的材料不存在虛假、誤導或者遺漏 , 即使該證券沒有任何投資價值，證券主管機關也無權干涉，因為自願上當被認為是投資者不可剝奪的權利。

註冊制的功能

　

利於市場三大功能發揮。

任何一個上市公司的新股發行初衷、目標，均在於更好地發揮資本市場價格發現、融資、資源配置等三大基礎功能，對定價、交易干預過多，不利於價格發現功能的實現。

註冊制最大的好處在於把發行風險交給了主承銷商，把合規要求的實現交給了中介機構，把信披真實性的實現交給了發行人。

註冊制並非來者不拒。

SEC接到發行人申請後，會就其提交的材料提出反饋意見，中介機構和發行人則需進行有針對性的答覆，一般意見反饋和答覆少則三四次，多則七八次，直至證監會不再有其他問題才會准予註冊。

從時間上看，完成審核最快2個月，一般3到6個月時間方能完成，交易所審核僅需1到1個半月，時間包含在證監會審查期內。

註冊制與核准制的比較

核准制不等於非市場化。

註冊制與核准制並非僅由市場成熟程度決定，而是具有一定的歷史背景和現實原因，是監管理念、市場分布、控制層次等多方面因素共同作用的結果，把核准制和非市場化直接畫等號並不科學。

SPAC上市登錄美國主板和中國主板的比較

美國資本市場的註冊制採用的是形式審核，但絕不意味著不存在審核。

一般而言，SEC的審核問題基本在100個以上，涉及公司歷史、財務俆息的披露，也會關心公司的未來，SEC會對很多未來預期的變化，戒者假設的情景下，公司業務可能會受到的影響做出披露要求。

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SEC的審核流程是多輪反饋。

招股書第一修改稿一般20個，第二輪反饋意意見組成的，上市公司全部回答問題後，可以路演。

發行人向SEC提交價完成後即可上市。

–SEC審核機構設置有12個按行業劃分的辦公室，每個行業辦公室25-30個人，主要有法律與會計的專業人才組成。

我國的新股審核流程與美國是非常接近的，但是在人才配置上是相對薄弱的。

在審核內容上，美國上市有多種標準多樣化。

Nasdaq有3個市場，分別有多套上市標準，容納不同類型的企業；紐交所有4套標準。

納斯達克的市場層次多元化，包括全國性市場：Nasdaq、紐交所；區域性市場：費城交易所、太平洋交易所、中西部交易所；場外市場：OTCBB、粉單市場等

　

Nasdaq上市標準

Nasdaq、紐交所上市標準

在定價方式上市，承銷商與發行人共同協商確定，在配售方式承銷商有自主權。

中美定價方式等方面的比較

中國目前的核准制和美國的註冊制最大的差別在於：中國對擬上市的的公司的標準比較單一，有嚴格的盈利指標，相比主板、中小板，創業板公司雖然盈利的指標不高，截至目前創業板公司的前一年凈利潤最低不少於1500萬元，絕大部分在3000萬以上。

反觀美國，對新股上市的財務指標的要求比較輕鬆，存在多套標準，對公司的註冊地、成立的時間也沒有要求，甚至連「同股同權」這樣的標準都不存在，所以阿里巴巴這種有特殊安排的公司也只能選擇在美國上市。

中美退市制度的對比

一般來說，股票退市與否應該用3條原則來判斷：股票失去價值；股票失去流動性；股票交易失去公允性。

一旦上市公司股票不符合以上原則，那麼股票就應該進入退市程序。

當前，我國主板市場退市呈現出「退市數量少，退市流程長」的特點。

2001年以來我國退市的A股共81隻，年均退市比例0.3%。

由於中國的退市標準中對於時間的要求長，所以留下了很大的操作空間。

在國內，企業只有連續4年虧損才會退市，因此很多公司就會出現虧損3年，微利 1年　(虧-虧-巨虧-盈利)這樣的盈利調節斱式，以規避退市。

另外，還有退市標準單一：2001年以來退市的81家公司中43家因為連續虧損，占比53%。

扣除集團上市等情況，真正退市的公司僅46家，占目前A股的比例1.8%。

暫停上市的104家公司中103家是由於發生連續虧損。

反觀，美國主板的退市制度有以下幾個特點：

股票退市量大，年退市率2%-10%之間；

自主退市為主，納斯達克占比50%，紐交所占比75%；

退市標準與上市標準相匹配，Nasdaq多樣化的上市標準對應了退市標準的多樣化；

退市標準重視公司治理與股票流動性指標；

Nasdaq的退市管理機構是交易所，其審核退市的管理層級多層次，以確保退市判定的正確性；

退市流程的時間規定則非常嚴格，最長不超過360天；

已開發國家的退市證券往往退至場外市場進行交易。